2020年因为新冠疫情的原因，医药行业整体出现了爆发式的增长，那么2021年医药行业还能维持强势么？我们发现医药细分行业中的特效原料药可能会有机会。这个机会绝对不仅仅是因为估值偏低，且大部分原料药公司收入来自海外，所以免疫国采政策，不受制于国内医保控费，核心还在于中国制造业的崛起使得国内能够以低成本产出符合FDA、CE认证的医药的“芯片”原料药。本文将从基本面帮您梳理一下特效原料的投资机会。
简单普及一下原料药的基本知识。
原料药是指由化学合成、植物提取或者生物技术所制备的用于制药的粉末、结晶、浸膏等。原料药无法被患者直接服用，须加工成为制剂，方能成为可供临床应用的药品。原料药可分为大宗原料药和特色原料药，大宗原料药是指市场需求相对稳定、应用较为普遍、规模较大的原料药，主要包括抗生素类、维生素类和氨基酸类等。特色原料药是指处于专利保护期或刚过专利保护期药品的原料药。原料药的上游是中间体，中间体是一类必须经过进一步分子变化或精制才能成为原料药的一种物料，是制作原料药的前道工序的关键产物，如阿莫西林胶囊是制剂，阿莫西林是原料药，6-APA是中间体。
带量采购使得原料药向下游拓展延伸路径被迅速打开。
2020年全国仿制药带量采购如火如荼，原料药企业向下要游拓展延伸的路径被迅速放开，如某科创板上市原料药企业卡泊芬净、磺达肝癸钠等逐渐上市，而明年公司奥司他韦将获批上市，预计贡献收入4亿元，上述产品有望依靠集采加速放量。同时2020年，上市原料药企业积极融资，近期上市的几家原料药中小公司等均通过定增获得资本助力，产能进入新扩张期，对未来原料药或制剂放量起到积极影响。
特色原料药绝不仅是简单的顺周期属性，还有一些其他的原因。
具体逻辑方面：1）环保趋严出清中小产能，竞争格局极大优化。2）仿制药带量采购政策等提高了原料药在产业链内的地位（原料药企业产业链话语权的提升带动量升，价维持高位），原料药企业进入制剂集采收入快速提升。3）特色原料药短期受益中国疫情领先全球复工，长期受益全球医药产业链转移及资本助力，产能不断扩张。
多方因素影响下，特色原料药价格已站上新台阶，2020年来，除沙坦类因行业产能供给恢复价格较大幅回落外，其他特色原料药品种价格总体维持稳定。
如何判断原料药企业的成长性？应当重点看三个方面：
第一，下游制剂产品处于生命周期的哪个阶段：特色原料药放量情况主要取决于下游仿制药生命周期，放量的关键节点是专利期后的前几年。而对于刚过专利期过期节点的难仿药，特色原料药厂商不仅能获得竞争环境相对宽松的竞争格局，而且能够依靠产业链议价权获得较高的产品定价权。
原料药生命周期可以分为：（1）注册导入期：主要包括列汀类、列净类、沙班类等，国内很多近期上市的原料药中小公司等集中于此类原料药研发，目前多数产品处于研发或待验证状态。快速放量期：主要包括碘造影剂、芬净类、玻尿酸、部分培南类、替格瑞洛等。（2）缓慢增长期：主要包括沙坦类、激素类、部分精神类药物、肝素等原料药，下游需求量已过渡到百吨至千吨的量级。（3）平台期和衰退期：处于专利到期后 10 年以上，主要包括普利类、恩替卡韦、头孢类药物等。下游需求相对固定，行业增速主要依靠价格上涨带动。
第二，纵向是否具备进入下游制剂快速做大收入的能力：在国内医保控费大环境下，国内仿制药价格承压，原料药+制剂一体化可大幅缩减成本，是目前原料药和仿制药企业重点布局方向。而对于原料药企业，一致性评价与带量采购政策大幅降低了原料药企业销售端门槛，缩减企业销售费用，放大原料药企业生产端优势。“赢者通吃”的游戏 规则引导具有生产优势的原料药企业向下游制剂延伸，以量换价，抢占市场份额。
第三，横向是否可以进入专利原料药（CDMO）提高自身的盈利水平：特色原料企 业凭借生产经验及优势，转型CDMO/CMO公司具有天然优势。对于具有平台技术优势的企业，发展 CDMO 业务极大提高了企业的收入与盈利质量。
原料药行业整体估值在医药行业相对居中，并非估值很高的行业。
从上图可以看到原料药行业目前估值水平并未超过历史平均值，相较于医疗服务、生物制品和化学制药等医药其他分支行业，估值水平相对居中，这主要受益于行业整体能力较强。
综上所述，我们认为未来重点关注业绩不错且在原料药中具有一定技术含量的医药上市公司，其中重点关注原料药制剂一体化布局较好和向专利原料药（CDMO）拓展的企业。
风险提示：1）药品降价幅度继续超预期；2）疫情导致经济衰退；3）医保政策进一步严厉等。
数据资料：来自中信建投通达信行情、蜻蜓点金APP、wind资讯、东吴证券《医药生物：2021年为何战略性重视医药的“芯片”原料药资产？中国制造崛起！》和粤开证券《医药深度：一文读懂生物产业研究框架》。
本文仅供参考，不构成投资建议，亦不构成投资决策。股市有风险，投资需谨慎。
文：王启磊
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